ANALİZ- ASTOR 3. Çeyrek Finansal Sonuç Değerlendirmesi (Global Menkul)

(=/-) ASTOR, 3Ç26'da 945mn TL Net Kar Beklentisine Karşılık Fon Portföyü Kaynaklı 3,2mlr TL Net Zarar Açıkladı...
(=/-) ASTOR, 3Ç26'da 945mn TL Net Kar Beklentisine Karşılık Fon Portföyü Kaynaklı 3,2mlr TL Net Zarar Açıkladı... Astor Enerji'nin satış gelirleri yıllık %33, çeyreklik %36 artışla 13,3mlr TL'ye ulaşarak piyasa beklentisini ve tahminimizi %5 aştı. FAVÖK yıllık %39 artışla 4,4mlr TL olurken piyasa beklentisine paralel gerçekleşti. FAVÖK marjı ise %33,3 ile %34,7'lik piyasa beklentisinin altında kaldı. Ocak–eylül FAVÖK marjı %34,4 ile şirketin yaklaşık %34'lük 2026 hedefiyle uyumlu seyretti.

Büyümeyi ihracat ve güç transformatörleri destekledi. Yurt dışı satışlar yıllık %57 artışla 6,1mlr TL'ye yükselirken güç transformatörü satış hacmi %55 arttı. Daha yüksek marjlı ürünlerin katkısıyla brüt kar marjı yıllık 4,7 puan iyileşerek %41,9'a çıktı. Buna karşılık faaliyet giderlerinin %82 artması ve satışlara oranının %8,6'dan %11,6'ya yükselmesi, brüt kardaki iyileşmenin FAVÖK'e yansımasını sınırladı.

Net zararın ana kaynağı, yatırım fonlarından oluşan 5,7mlr TL satış ve değerleme zararı oldu. Ayrıca 2,6mlr TL parasal kayıp ve 336mn TL net finansman gideri kaydedildi. Büyük ölçüde yatırım teşvik belgesinin güncellenmesine bağlı ertelenmiş vergi gelirinden oluşan 1,1mlr TL vergi geliri zararı kısmen dengeledi. Fon kaynaklı kalemler ve Romanya'daki bağlı ortaklık satış kazancı hariç, normal vergi oranıyla hesapladığımız düzeltilmiş net kar yaklaşık 950mn TL ile piyasa beklentisine yakın bulunuyor. Bu hesaplama, operasyonel faaliyetlerin karlılığını koruduğunu gösterse de fon zararının şirket değerine etkisini ortadan kaldırmıyor.

Finansal yatırım portföyü, yatırım harcamalarını karşılamak için yapılan satışlar ve değer kayıpları nedeniyle haziran sonundaki 17,3mlr TL'den 7,1mlr TL'ye geriledi. Tasfiye kapsamındaki üç fonda eylül sonunda 314mn TL olan değerin 38mn TL'si 9 Kasım'a kadar tahsil edilirken kalan değer 98mn TL'ye indi. Bu gelişme, dördüncü çeyrekte yaklaşık 180mn TL ile önceki çeyreğe kıyasla sınırlı ek zarar oluşacağına işaret ediyor. Şirketin hisse piyasasına duyarlılığı azalırken finansal yatırımlarda yoğunlaşmayı ve hisse senedi riskini sınırlayacak yeni politika taslağı, bağımsız bir kuruluşun validasyonunun ardından yönetim kurulu onayına sunulacak.

Finansal yatırımlar dahil net nakit, yıl sonundaki 252mn USD'den eylül sonunda 32mn USD'ye geriledi. Ocak–eylül döneminde işletme nakit akışı 4,5mlr TL olurken yatırım harcamaları ve sabit kıymet avansları toplamı 9,9mlr TL'ye ulaştı. Stoklar 19,0mlr TL'ye yükselse de 17,3mlr TL'ye çıkan sipariş avansları işletme sermayesini destekledi. Ana ortaklara kullandırılan toplam 1,6mlr TL tutarındaki döviz cinsinden borçlar ekimde faiziyle tahsil edildi. Romanya'daki GES şirketinin ilişkili taraf Astor Holding'e 56,75mn EUR bedelle devrinden ise 235mn TL alacak bulunuyor. Dönem sonrasındaki tahsilat ve temettü ödemeleriyle net nakdin nötre yakın seviyeye geldiğini hesaplıyoruz.

Sipariş bakiyesi 6 Kasım itibarıyla 1,89mlr USD'ye ulaştı; bakiyenin %89'u ihracat, %89'u güç transformatörü ve %72'si ABD kaynaklı. Açıklanan bazı ABD siparişleri, proje ve teslimat detayları netleşmediği için henüz bu tutara dahil değil. Şirket, yaklaşık 1,1mlr USD'lik 2026 gelir hedefini koruyor. Sunumdaki 1.094mn USD hedef ve ocak–eylül dönemindeki 687mn USD gelir dikkate alındığında, son çeyrekte 407mn USD satış gerekiyor; bu tutar üçüncü çeyreğin yaklaşık %49 üzerinde. Yeni yüksek güç transformatörü tesisinin yıl sonunda tamamlanması ve 2027'de %60 kapasite kullanımına ulaşması hedefleniyor.

Güçlü operasyonel büyüme ve sipariş bakiyesine karşılık fon portföyündeki kayıplar ve net nakitteki belirgin azalma nedeniyle sonuçları sınırlı olumsuz değerlendiriyoruz. Mevcut fiyat seviyesinin şirketin temel değerinin belirgin şekilde altında olduğunu düşünüyor ve AL tavsiyemizi koruyoruz. 388 TL hedef fiyatımızı güncel net nakit pozisyonu ve kurumsal yönetim risklerini yansıtmak üzere gözden geçirmeye alıyoruz. Yeni finansal risk politikasının uygulanması ve soruşturma sürecindeki gelişmeler değerlendirmemizde belirleyici olacak.